在今年最后一次货币政策会议上，欧洲央行决定在维持利率不变的情况下，继续扩大和延续其货币扩张政策，将购债规模增加5000亿欧元，使总额达到1.85万亿欧元。它还将该计划的期限从2021年6月延长到2022年3月。欧洲央行希望通过购买公司债券和政府债券旨在压低借贷成本以鼓励消费和投资，希望以此促进经济增长并推高通胀。在此之前，日本也通过新一轮73万亿日元的财政刺激计划，日本央行也将继续维持资产购买。很多市场机构同样预期美联储在今年最后一次议息时也可能采用控制收益率曲线的方式来继续扩张，以提高通胀水平并推动美国经济的恢复。这意味着在今年货币超级宽松推动下的资本市场，在新的一年将继续膨胀，进入极度泡沫化的状态。

从今年的情况来看，在3月份出现因疫情导致的大幅下跌之后，全球货币宽松已经使得全球股市也几近疯狂。根据美银美林的分析，目前股市自低点的涨幅，已超过1929年、1938年、1974年三大牛市时期，美银美林牛市和熊市指标也从5.8攀升至6.6，接近“极端牛市”水平。美银美林认为，在此影响下，人民币硬通货化、华尔街国有化、全球经济滞胀化等将成为2021年资本市场的关键性趋势。

美银美林的报告显示，在全球货币扩张的影响下，全球垃圾债收益率降至9.2%，为2014年9月以来最低;2020年美国高收益债券(HY)、投资级债券(IG)及杠杆贷款发行额达2.5万亿美元，创历史纪录;2020年美国国债发行量3.4万亿美元，创历史纪录;全球股市市值从低点猛涨39万亿美元，达到100万亿美元以上;2020年全球股票发行(IPO等)年化规模1.1万亿美元，创历史记录。这些历史记录是在全球经济在疫情下出现深度萎缩的情况下所取得，可见，资本市场已经脱离了经济基本面，如美银美林的说法，2020年是一场“人造疯牛”。

对于“人造牛市”，财政部原部长楼继伟、桥水基金创始人瑞·达利欧(RAY DALIO)等人也持类似看法。楼继伟表示，各国央行货币政策不断地“放水”，反映为金融资产价格，房地产价格的上涨，收入分配差距扩大，不反映为一般货物和服务的价格上涨。他表示，大规模发行货币没有造成通货膨胀，反而支持了发债。由此可能带来所谓赤字货币化问题，赤字货币化是一个常态，也没有害处，不会造成通货膨胀。瑞·达利欧则指出，现在是零利率时代。很多国家大量举债，为了举债央行就不停地去印钞发行货币来举债。因此，随着美元走软，投资者将加大对冲通胀的力度，因此将带动实物资产、黄金、通胀保值债券、小盘股、新兴市场资产等一系列资产价格的“通货膨胀”。如同安邦智库(ANBOUND)曾经指出的，这可能意味着货币地缘化将进一步加剧，必然会导致以美元计价的全球资本市场的进一步泡沫化。

图：美银美林2020年股市牛熊指数

实际上，需要注意的是，这种膨胀其实并非整体性的，还是会出现结构性的特点，一方面，一些较为成熟的市场会继续走好，而新兴市场中还是会出现分化;另一方面，在一些传统领域，特别是能源、钢铁、以及机械制造等领域，仍会出现萎缩和分化的情况;而以新兴技术为代表的新经济领域则可能更加受到青睐，推升其估值。

而随着资本市场在以更大的泡沫来掩盖当前的问题时，包括日本、美联储等央行正通过不断购买资产成为资本市场的“庄家”，这被市场认为是使资本市场将失去弹性的潜在危险。目前，日本央行已经成为日本市场最大的ETF持有者，持有的资产市值已近日本股市的四分之一。美联储在扩大资产负债表的同时，正希望控制收益率曲线来引导投资。这些现象，实际上表明目前全球市场中人为因素越来越大，虽然可以救市，但也带来更多的投机行为，让市场失去刹车。如果这种情况延续，那么，未来也会越来越难以实现政策的退出，在面临通胀的时候，会带来更为严峻的“滞涨”局面。

由于中国货币政策在全球央行中略显保守，未来人民币汇率也将承受升值的压力，由此也会带来国际资本的不断流入。虽然这一趋势有助于人民币国际化的发展。但这种以避险和投机行为为主的人民币需求，如果不能提升对外贸易和长期投资，也是一把“双刃剑”，将带来中国国内资本市场的波动进一步增加，和短期资本流动的增加。这也是楼继伟所强调的，需要慎重对待资本账户开放的原因。

最终分析结论(Final AnalysisConclusion)：

疫苗的逐步推广，使得全球经济明年有望实现复苏。但与此同时，各国央行的政策仍将以宽松为主。由此将推动资本市场进一步膨胀，出现极度泡沫化的局面。当然，这种情况未必导致资产泡沫的破灭，却有可能带来“滞涨”的长期后果。